Alexandru Culiuc

11 iunie 2009

Ultima dată despre rate de schimb a leului

Patru luni în urmă subiectul „cade leul sau ba?” era cel mai discutat subiect economic în Moldova, majoritatea analiştilor şi politicienilor prognozând o cădere bruscă după alegeri. M-am pronunţat şi eu la acest subiect de patru ori. Mai recent însă analiştii economici din Moldova au preferat să se axeze pe reacţia (relativ anemică) a guvernului la criză. De leu nu se mai vorbeşte. De ce? Din simplul motiv că prognozele apocaliptice nu s-au adeverit.

De la alegeri au trecut mai bine de două luni. De la 1 aprilie (ajunul scrutinului) leul s-a depreciat cu 2% faţă de dolar şi 5.8% faţă de Euro. Deprecierea medie (fiecare valută fiind ponderată la 50%) a constituit doar 3.9% — o mărime totalmente rezonabilă, care se înscrie fără probleme în oscilaţiile obişnuite ale leului pe parcursul ultimilor ani, când oscilaţiile leului nu erau subiectul #1. De la 18 februarie, când am publicat prima mea analiză la acest subiect (care a fost caracterizată de mulţi drept suspicios de optimistă) leul s-a depreciat faţă de media neponderată a principalelor două valute cu 11.1%. 11% în patru luni este o corecţie obişnuită, şi deloc o prăbuşire. Spre exemplu, corecţia din septembrie 2008 a rezultat într-o depreciere de 9.7% faţă de media celor două valute (7.4% faţă de USD şi 12% faţă de EUR) în doar două săptămâni (e drept că a fost o corecţie neargumentat de bruscă şi neanticipată).

Rate de schimb a leului faţă de Euro şi Dolar

MDL vs. EUR and USD

Publicaţii anterioare

În februarie-martie am scris la acest subiect deja de patru ori:

  1. Prăbuşirea leului după alegeri: da sau ba?
  2. Războiul leului — The Empire Strikes Back (dar nu din toată forţa)
  3. Încă o dată despre leu. Partea 1: Studiul FMI, scenarii posibile şi ultimele evenimente
  4. Încă o dată despre leu. Partea 2: Dinamica balanţei comerciale

Rezervele valutare ale BNM

A fost stabilitate postelectorală a leului obţinută prin sacrificarea rezervelor valutare? Nu. Rezervele au scăzut de la 1.6 miliarde USD la începutul anului la 1.2 miliarde în ajunul alegerilor şi de atunci au rămas practic neschimbate. Mai mult ca atât, în luna mai BNM a procurat valută străină în valoare de 48 mil. USD. Mai mult ca atât, în ianuarie-mai 2009 rezervele BNM au depăşit în mediu patru luni de importuri (media pe 2008 a fost de 3.8 luni) — un indicator tradiţional (deşi inadecuat) de evaluare a suficienţei rezervelor valutare.

Rezervele BNM: milioane dolari şi luni de importuri

BNM reserves

Comerţul extern al Moldovei

Sporirea relativă a rezervelor faţă de importuri se explică elementar — importurile continuă să fie în cădere liberă. Luna aprilie a fost în special remarcabilă — importurile au scăzut cu 46% faţă de anul trecut. În ianuarie-aprilie au scăzut importurile la toate categoriile de produse, însă cea mai mare scădere au avut-o autoturismele (în scădere cu 39%), echipamente electrice şi electronice (34%), diverse materiale de construcţie (în mediu de două ori).

Exporturile şi importurile lunare ale Moldovei

Imports and exports

Scade şi deficitul comercial — importurile se contractează incomparabil mai repede decât exporturile. În martie am scris că în ianuarie a.c. pentru prima dată în ultimii ani deficitul comercial s-a micşorat faţă de aceeaşi perioadă a anului precedent. Analiştii apocaliptici erau sceptici dacă acea primă lună reprezenta începutul unui trend. La moment avem date pentru primele patru luni ale anului — în aprilie a.c. deficitul comercial era cu 54% mai mic decât în aprilie 2008. Vedeţi graficul de mai jos (care reprezintă o simplă extindere a graficului publicat în martie)  — mai are cineva dubii că Moldova trece printr-o ajustare masivă a balanţei comerciale?

Creşterea în procente a deficitului comercial lunar faţă de aceeaşi lună a anului precedent

Trade deficit, year-on-year % change

O scurtă abatere: dinamica contului curent

Mi se va reproşa că este incorect să ne axăm atenţia doar asupra contului comercial; corect ar fi să analizăm dinamica contului curent. Spre regret, BNM încă n-a publicat balanţa de plăţi pentru primul trimestru. Însă în Moldova, contul curent este dominat de contul comercial plus remitenţele — în 2006-08 operaţiunile în aceste două conturi erau responsabile pentru 75% din toate operaţiunile din contul curent, iar corelaţia dintre balanţa contului curent şi balanţa comercială + remitenţe constituie 96%. Astfel, cunoscând datele privind remitenţele şi balanţa comercială, putem uşor prognoza contul curent pentru primul trimestru.

Deficitul contului curent vs. deficitul balanţei comerciale minus remitenţe (date trimestriale, 2007-08)

Current Account deficitv vs. Trade deficit net of remittances

Deficitul comercial în primul trimestru a constituit 502 mil. USD, remitenţele în aceeaşi perioadă au constituit 227 mil. USD, în scădere cu 30% faţă de primul trimestru 2008 — recunosc că e o scădere ceva mai mare decât cea pe care o anticipam. Deci deficitul „balanţei comercială extinse” (balanţa comerţului cu bunuri plus remitenţele; de facto includem remitenţele drept încă un export) a constituit 275 mil. USD. Utilizând ecuaţia regresiei din graficul de mai sus (Deficitul contului curent = 0.7349*Deficitul balanţei comercială extinsă — 31.462), obţinem că deficitul contului curent în primul trimestru a constituit circa 170 milioane USD, în scădere cu 27% faţă de primul trimestrul 2008. Evident, această previziune presupune că relaţia dintre componentele contului curent va rămâne neschimbate faţă de anii precedenţi, ceea ce nici pe departe nu este garantat în condiţiile extraordinare actuale. Să vedem care vor fi datele reale — BNM urmează să le publice cam într-o lună...

E interesant că în ultimul World Economic Outlook (aprilie 2009) FMI prezice că deficitul contului curent în 2009 va rămâne la nivelul anului 2008 — 19.4% din PIB. Considerând că FMI-ul anticipează o scădere a PIB-ului cu 3.4%, obţinem că contul curent urmează să scadă şi el cu 3.4%, o scădere incomparabil mai mică decât rezultatul simplelor mele extrapolări. Pe de altă parte, se pare că FMI deja şi-a revizuit prognozele privind dinamica PIB-ului în Moldova — chiar astăzi şeful misiunii a declarat că economia se va contracta cu cel puţin 9%. Posibil curând vor fi (sau deja au fost?) revizuite şi prognozele privind balanţa contului curent.

Politica monetară

A fost oare rezilienţa leului cauzată de o politică monetară restrictivă? În linii mari, şi aici răspunsul este negativ.  Evident, vânzările nete de valută au dus la contractarea masei monetare (cu circa 24% între decembrie 2008 şi aprilie 2009), însă BNM a compensat parţial această contractare fapt prin scăderea dobânzilor. Astfel, în 2009, BNM a scăzut rata de bază în ianuarie (la 12.5%), februarie (11%) şi, în final, în mai a adus-o la cel mai scăzut nivel din februarie 2003 — 10%. Norma rezervelor obligatorii de la mijloacele atrase a rămas la 17.5%, dar cred că urmează să ne aşteptăm la o relaxare şi la acest capitol. În rezultat, M3 a scăzut relativ modest — cu 11% din decembrie până-n aprilie. Aceste acţiuni au fost reflectate în preţul capitalului: rata dobânzii la depozite a scăzut cu 2 procente (de la 20.7% în ianuarie la 18.7% în aprilie), iar rata dobânzii la credite a rămas la nivelul ultimilor cinci luni a anului precedent — 22-23%.

Totuşi, de ce n-a căzut leul?

Dacă BNM n-a sacrificat rezervele valutare şi n-a mărit atractivitatea leului mărind rata dobânzii, apoi cum de-a reuşit leul să se menţină la un nivel mult mai ridicat decât valutele ţărilor vecine? Simplu: datorită contractării cererii agregate — gospodăriile, firmele şi sectorul public şi-au redus cheltuielile, în special cele în valută (importurile). De ce această ajustare în jos a importurilor a fost atât de rapidă în cazul Moldovei? Voi presupune că urmează să ne bucurăm de faptul că remitenţele constituie circa o treime din PIB şi din intrările de valută (în 2008).  Gospodăriile sunt mult mai flexibile în ajustarea cheltuielilor decât întreprinderile şi statul (cart sunt constrânşi de contracte şi obligaţiuni pe termen lung). Odată ce au scăzut remitenţele, cheltuielile (inclusiv în valută) gospodăriilor-recipiente de remitenţe au scăzut imediat unul la unul.

Ar fi bine şi guvernul să scoată un adevărat program anticriză, care ar recunoaşte scăderea dramatică a veniturilor fiscale de pe urma contractării importurilor. Unicul punct anticriză pe care l-am găsit în programul „noului” guvern este micşorarea cu 20% a cheltuielilor administraţiei publice. Asta nici pe departe nu este suficient. E drept că în situaţia politică actuală, este imposibil de presupus că guvernul va întreprinde paşi radicali. Aşteptăm alegerile repetate...

Ce facem mai departe?

Spre fericire, BNM este o instituţie independentă (cel puţin pe hârtie), şi deci mai puţin constrânsă decât guvernul de luptele politice. În final, PCRM poate face trimitere la independenţa autorităţii monetare în caz dacă banca întreprinde acţiuni nepopulare (posibil cu acordul tacit al aceluiaşi partid). De aceea nu este lipsit de sens să analizăm opţiunile BNM prin prisma economiei (şi nu doar a intereselor politice).

În februarie scriam că o corecţie a cursului era necesară pentru a permite supravieţuirea industriilor de export. După cum am scris la început, leul într-adevăr s-a depreciat uşor — cu 11% în patru luni faţă de media neponderată a euro şi dolar. Este această corecţie suficientă pentru a permite exportatorilor să respire mai uşor în condiţiile contractării cererii mondiale?

Dacă Eurozona şi SUA erau principalii parteneri comerciali ai Moldovei, apoi răspunsul era să fie unul pozitiv. Însă principalii parteneri comerciali ai Moldovei sunt Rusia, România şi Ucraina, de aceea cursul leului faţă de euro şi în special dolar nu este cine ştie ce relevant. Ţările din regiune şi-au depreciat valutele considerabil în ultimul an. În rezultat, în martie 2009 (ultima lună pentru care IFS oferă date) NEER a crescut cu circa 7% de la începutul anului şi cu 29% faţă de ianuarie 2008. [NEER (Nominal Effective Exchange Rate) este rata de schimb efectivă, faţă de coşul valutelor partenerilor comerciali ai Moldovei, ponderea fiecărei valute din coş fiind proporţională cu cota respectivei ţări în comerţul extern al Moldovei.]

În final însă, competitivitatea ţării depinde de rata de schimb efectivă ajustată la inflaţia tuturor valutelor (a ţării şi a partenerilor săi comerciali); asta şi este rata reală de schimb. FMI oferă date privind REER (Real Effective Exchange Rate) doar până-n martie, dar şi asta ne va fi suficient pentru a demonstra dinamica recentă.

Rate de schimb efective: nominală (stânga) şi reale (dreapta)

Moldova NEER and REER

Presupun că extinderea graficului până-n mai 2009 ar arăta o careva depreciere reală. Totuşi, este cert că exportatorii continuă să fie penalizaţi dublu: de contractarea cererii pe pieţele de desfacere şi de puterea relativ înaltă a leului faţă de valutele partenerilor comercialei.

Balansarea tuturor obiectivelor şi constrângerilor cu care se confruntă BNM este un exerciţiu deloc simplu. Printre riscurile deprecierii de mai departe se numără: inflaţia, deteriorare bilanţurilor băncilor comerciale, scăderea de  mai departe a veniturilor fiscale din TVA la import, creşterea costurilor de finanţare a datoriei externe şi alte efecte nefaste. Pe termen lung, însă, exportatorii sunt unicii care pot scoate ţara din recesiunea actuală. De aceea sper că BNM, deşi nefiind supusă presiunii de depreciere a leului (această presiune fiind eliminată de scăderea cererii agregate), va găsi curajul să continue deprecierea leului. Sper să o facă într-o manieră previzibilă şi transparentă, anunţând politica valutară într-un propriu program monetar de anticriză. Surprizele monetare sunt ultimul lucru de care are nevoie economia Moldovei.

Post Scriptum

Cu o probabilitate de 99%, asta este ultima publicaţie pe Culiuc.com în care abordez subiecte economice curente. De asemenea nu merită să aşteptaţi publicaţii privind guvernarea şi situaţia politică curentă din ţară. Utilizând nomenclatorul categoriilor Blogovăţului, de-acum încolo Culiuc.com va fi mai mult „blog personal” şi mai puţin „blog de specialitate”.

Publicat: 11 iunie 2009 0:00

Categorii: Economie si Afaceri

Taguri: , , , , ,

Comentarii (42)

1

fiodor
11 iunie 2009 8:50

masuri intreprinse de guvernare pt a scoate tara din criza:
controale fiscale intetite
impozitarea venitului 15%

2

Denis
11 iunie 2009 9:36

Pacat ca nu o sa mai scrii Sandu :(,

well, probabil sunt lucruri mai importante de facut acum.

Intrebare e mai tehnica, in ce soft sunt facute graficele pentru ca arata foarte bine si Matlabul meu nu prea scoate asemenea imagini (bine, scoate si el dar cu multa munca). E cumva google docs?

3

ion
11 iunie 2009 10:04

Foarte trist Alexandru :(. Blogul tău era ca o gură de aer.
Referitor la prognoze, da, ai avut dreptate şi mă bucur, că mai există specialişti ce pot previziona lucrurile.
Îţi mulţumesc mult pentru blogurile de până în prezent, au fost adevărate delicii. Dar dacă a venit criza, înseamnă că trebuie să suportăm consecinţele, inclusiv şi în domeniul blogului culiuc.com.

4

Constantin
11 iunie 2009 10:55

Imi pare rau de postscriptum :(
Are legatura cu reactiile oamenilor la tot ce le pare ca are subtext politic (isteriile din comentarii) sau te-ai saturat sa dai consultanta gratis?

5

Viorica
11 iunie 2009 17:03

Nu stiam inainte despre acest blog din pacate, dar in ultimele luni cum am dat de el citesc intr-una toate comentariile curente si cele din arhiva cu mare placere. Imi pare foarte rau daca nu o sa mai scrii Alexandru.

6

Nicolai_
12 iunie 2009 2:56

De la penultimul tau post din 7 mai, tot deschid zilnic culiuc.com ,sa citesc ceva bun aici. M-am bucurat cind am vazut publicatia din 11 iunie,caci tot asteptam... insa P.S.-ul mi-a sters entuziasmul. Ai motive (presupun) odata ce ai decis astfel, dar nu cred ca ai "obosit", o faci din placere, stim... ;) Totusi, eu vin pe aici de fiecare data, din obisnuinta si din curiozitatea de a gasi ceva nou la tine.
Multumesc amigo, ...si totusi poate mai bagi din cind in cind un "material bun", 99% lasa loc si pentru asta, nu?

7

Ion
12 iunie 2009 15:03

Nicolai, atat de bine ai descris acţiunile mele :). Şi eu la fel, cand am ocazie, intru pe aici.

8

Corneliu
13 iunie 2009 6:40

2: mai simplu - e Excel 2007

9

GST
13 iunie 2009 21:36

Draga Alexandru, cu toata sinceritatea si convingerea iti spun ca avem nevoie de un blog de specialitate; sper sa imi intelegi doleantele si sa gasesti o solutie...

10

eu
15 iunie 2009 13:14

Unele precizari...

"mai are cineva dubii că Moldova trece printr-o ajustare masivă a balanţei comerciale?"

Aceasta ajustare se face fara o ajustare structurala a economiei, respectiv poate sa dispara rezultatul si nu cauza.

"BNM a scăzut rata de bază" - in Moldova nu functioneaza canalul de transmisie prin intermediul ratei dobanzii (http://www.viitorul.org/public/1358/ro/Studiu_Inflatia.pdf) de aceea aceste actiuni de micsorare a ratei de baza nu au avut efectul scontat.

11

Alexandru Culiuc
15 iunie 2009 18:07

#10,

Aceasta ajustare se face fara o ajustare structurala a economiei, respectiv poate sa dispara rezultatul si nu cauza.

Dumneata singur(ă) ai înţeles ce-ai avut în vedere?

"BNM a scăzut rata de bază" - in Moldova nu functioneaza canalul de transmisie prin intermediul ratei dobanzii.

Am parcurs pe diagonală studiul Viitorul. În primul rând ei estimează efectul ratei dobânzei asupra inflaţiei, şi nu asupra masei monetare, deci studiul nu oferă informaţii utile pentru întrebarea noastră.

În al doilea rând studiul este slab -- analiza econometrică e de râsul găinilor. Cel mai elocvent exemplu: în p.19 se face hoddrick-prescott la PIB pe 14 puncte anuale (94-07) şi în rezultat se afirmă că ”se observă clar faptul că PIB-ul real este mai mare decât cel potenţial”. Asta nici nu-i măcar de râs. Asta-i de plâns în hohote. Demonstraţia „ineficienţii” ratei de bază este de asemenea plină de găuri. Un alt exeplu hazliu îl găsim în Anexa 1, unde se face ”analiza” influenţa ratei de schimb asupra competitivităţii printr-o regresie absolut irelevantă. În locul lui Igor Munteanu mi-ar fi ruşine să pun sigla Viitorul pe studiu, iar în locul dumitale -- să fac referinţă la el.

12

PAR
16 iunie 2009 14:35

http://natangarstea.blogspot.com/2009/03/in-profunzime.html ----- iat aici un expert care spunea ca leul se va prabusi dupa alegeri.
drep ca si eu pot face asa prognoze "daca nu maine, atunci poimaine", daca nu poimaine, atunci mai tirziu sau mai devreme

13

cetitor fidel
16 iunie 2009 15:28

Dl Culiuc, daca nu este secret, de ce totusi ati hotarat sa nu mai postati pe teme economice si politice actuale, dar sa transformati blogul intr-unul pur personal? Totusi multi dintre noi, dupa cum vedeti si din comentarii, suntem vizitatori fideli si apreciam in tot acest timp continutul blogului.
Cu respect,

14

Alexandru Culiuc
16 iunie 2009 17:50

#13, voi explica cauza schimbării la momentul în care probabilitatea de 99% pomenită în text se va transforma certitudine (100%). Dacă totul va decurge conform aşeptărilor, apoi undeva pe la sfârşitul lunii.

15

goreadenis
16 iunie 2009 20:51

Eu cred ca Sandu e modest si nu vrea sa spuna ca pe la sfarstitul lunii trebuie sa-si ia Phd-ul :).

Multa bafta la Thesis Defence...

16

Ion
16 iunie 2009 21:16

#10, #11
Probabil, ca unul din autorii studiului idis este si "marele" economist Ionita, bun de multa abureala economica fara ca sa evidentieze lucrurile cu claritate si profesionalism... pe unde mai pui ca PLDM l-a acceptat practic in cap de lista in alegerile anticipate... sint economisti tineri foarte buni care cu adevarat ar merita sa fie in fruntea unor ministere de specialitate.

17

test
16 iunie 2009 22:40

Autorul studiului citat e altcineva, Ion. Inainte de a scrie comentarii malitioase, verifica cel putin linkul.

18

Alexandru Culiuc
16 iunie 2009 23:07

#17, numele autrului (sau autorilor) nu este prezent în textul analizei (cel puţin eu n-am găsit nici o pomenire, fapt absolut inadmisibil pentru un studiu analitic), aşa că verificarea linkului n-ar fi ajutat. Sunt şi eu curios să aflu cine a scris această capodoperă.

19

Ion
17 iunie 2009 12:06

No comment #test, nu vrau sa ma mai repet, Alexandru a mentionat deja. nu este exclus ca materialul ar fi parte dintr-o teza de master sau phd (ar fi culmea :) a unuia din expertii idis. daca nu este asa, atunci aduc scuzele de rigoare, totusi stidiul e "jos palaria" am trecut si eu prin el.

20

vera
17 iunie 2009 15:48

Dragi colegi, eu am fost la prezentare, si autorul este cineva numit Marcel Chistruga, si din cate se pare nu este angajat idis.

21

Ion
17 iunie 2009 16:52

mda, s-a aflat cine e autorul studiului idis - Marcel Chistruga http://www.comunicate.md/index.php?task=articles&action=view&article_id=83

22

eu
21 iunie 2009 10:43

Dle Alexandru Culiuc

"În al doilea rând studiul este slab -- analiza econometrică e de râsul găinilor"

Daca crezi ca poti mai bine fa...(ca sfat)

"Cel mai elocvent exemplu: în p.19 se face hoddrick-prescott la PIB pe 14 puncte anuale (94-07)"

Are Moldova date statistice suficiente ?

"Un alt exeplu hazliu îl găsim în Anexa 1, unde se face ”analiza” influenţa ratei de schimb asupra competitivităţii printr-o regresie absolut irelevantă"

irelevanta ???? de ce ? chiar asa fara nici o explicatie pur si simplu irelebanta si atat ?

"În primul rând ei estimează efectul ratei dobânzei asupra inflaţiei, şi nu asupra masei monetare"

Daca nu functioneaza mecanismul de transmisie prin intermediul ratei de baza ce politici poti face prin micsorarea ei ? Fapt acceptat si de BNM, daca aveti ocazia vb cu Dl. Cuhal.

Si in sfarsit, Dle Culiuc mie mi-ar fi rusine sa vorbesc asa.
P.S. Nu am vazut nimic de ras in analizele econometrice, dc doresti o dicutie tehnica pe marginea acestui subiect as fi bucuros sa o avem. Majoritatea estimarilor au fost facute cu ajutorul unei echipei franceze de ajutor tehnic pt MEC, specializata in econometrie.
A...si inca ceva FMI a folosit aceeasi metoda de estimare a canalelor de transmisie pt Moldova (din pacate nu am timp pt link dar mai multe gasit pe situl BNM)

23

eu
21 iunie 2009 10:59

Aceasta ajustare se face fara o ajustare structurala a economiei, respectiv poate sa dispara rezultatul si nu cauza.

Dumneata singur(ă) ai înţeles ce-ai avut în vedere?

Dle Culiuc, limba romana e limba mea natala, da a ta care e ?

24

Mihai Bologan
23 iunie 2009 14:02

Pacat ca ai decis sa scrii mai mult personal si sa renunti la articolele gen economic. Sper cel putin ca vei intra pe siteurile economice elaborate de altii si vei comenta.

Nu de alta, dar de cind V.Ionita a renuntat la functia sa la IDIS, va fi mai trist pe piata analistilor economici daca vei disparea si tu.

Referitor la prabusirea leului: fata de 1 aprilie, leul s-a depreciat cu pana la 8-9% fata de euro si 5% fata de USD si doar in ultimele zile prezentate pe grafic a cedat cu citeva p.p. Deci, scenariul apocaliptic n-a avut loc, dar nu trebuie sa minimalizam orizontul de depreciere a leului.

25

Alexandru Culiuc
23 iunie 2009 18:26

Dragă „eu” (#22, 23), vă este ruşine să semnezi cu propriul nume? Nu sunteţi încrezut de ceea ce scriţi? Bine faceţi.

"În al doilea rând studiul este slab -- analiza econometrică e de râsul găinilor"

Daca crezi ca poti mai bine fa...(ca sfat)

(1) Nu accept sfaturi de la anonimi. (2) Am alte ocupaţii. Răspunul „Daca crezi ca poti mai bine fa” este cel mai neputincios şi neproductiv răspuns la critică.

"Cel mai elocvent exemplu: în p.19 se face hoddrick-prescott la PIB pe 14 puncte anuale (94-07)"

Are Moldova date statistice suficiente?

Problema nu este doar în date, ci în înseşi încercarea de a separa evoluţia PIB-ului Moldovei în trend şi componenta ciclică. Ciclu economic în sensul aplicat economiiilor dezvoltate în Moldova nu există (Hodrick şi Prescott au elaborat ciclul pentru a evalua empiric teoriile sale privind Real Business Cycle în baza datelor trimestriale SUA de la 1960 încoace). După cum e cazul să ne aşteptăm de la o economie în tranziţie, cea mai mare parte a evoluţiei PIB-ului Moldovei poartă un caracter structural (criza 94-96, criza din Rusia, relansarea exporturilor din 2000, creşterea pe baza remitenţelor din 2004) aşa că oricare discuţii despre PIB potenţial (nemaivorbind de încercări de a-l determina cu ajutorul HP în baza datelor ANUALE) nu trezesc nimic în afară de hohote.

"În primul rând ei estimează efectul ratei dobânzei asupra inflaţiei, şi nu asupra masei monetare"

Daca nu functioneaza mecanismul de transmisie prin intermediul ratei de baza ce politici poti face prin micsorarea ei ? Fapt acceptat si de BNM, daca aveti ocazia vb cu Dl. Cuhal.

Repet. Ne interesa efectul politicii BNM asupra cantitaţii de lichiditate (şi implicit credit) în valută naţională în economie (măsurat de M3). Cantitatea de M3 nu afectează inflaţia în mare parte deoarece inflaţia este determinată şi de cantitatea mare a valutei străine (şi fluctuaţiilor acestei). Valuta întră (ex. remitenţe) şi, conform legii cererii şi a ofertei, urmează să se ieftinească (în termeni reali). Odată ce preţurile la tradable goods sunt ancorate de PPP (iar preţul nominal este fixat de BNM), ieftinirea valutei străine are loc prin scumpirea produselor non-tradable. Poftim inflaţie necauzată de schimbări în M3. Aşa că faptul că „rata dobânzii nu afectează inflaţia” nu este deloc echivalentă cu „rata dobânzii nu afectează volumul de lichiditate şi credit”.

FMI a folosit aceeasi metoda de estimare a canalelor de transmisie pt Moldova (din pacate nu am timp pt link dar mai multe gasit pe situl BNM)

Da, am văzut mai demult că studiul IDIS este puternic insiprat (la limită cu plagiat) din working paper-ul lui Gigineishvili. Însă abordarea lui este mai corectă (evaluare structurală, cel puţin încercând să ia în consideraţie alţi factori care mişcă inflaţia), pe când studiul IDIS este absolut mecanistic, lipsit de intuiţie economică.

În final ambele studii suferă de faptul că ignorează una din principalele lecţii ale unui curs de macroeocnomie deschisă -- „the impossible trinity”. În cazul ratei de schimb fixate (de facto fazul Moldovei), politica monetară este endogenă (practic nu depinde de acţiunile băncii centrale). Deci este normal că oricare studiu care analizează date istorice va conchide că efectul ratei de bază asupra inflaţiei e mic (nu e nul deoarece contul de capital nu este totalmente liberalizat). Însă este incorect de conchis că instrumentele politicii monetare vor continua să fie ineficiente şi după tranziţia la inflation targetting, deoarece această tranziţie este prin definiţie acompaniată de flotarea cursului leului şi, prin urmare, de redobândirea pârghiilor monetare de BNM.

26

Alexandru Culiuc
23 iunie 2009 18:55

Mihai (#24)

Sper cel putin ca vei intra pe siteurile economice elaborate de altii si vei comenta.

Nu, îmi închei oricare comentarii la subiectele economice ale Moldovei (aici sau în altă parte). Dar hai ca mai am o zi-două să mai comentez puţin pe marginea analizelor economice pe/din Moldova, aşa că facem o ultimă excepţie:

fata de 1 aprilie, leul s-a depreciat cu pana la 8-9% fata de euro si 5% fata de USD si doar in ultimele zile prezentate pe grafic a cedat cu citeva p.p. Deci, scenariul apocaliptic n-a avut loc, dar nu trebuie sa minimalizam orizontul de depreciere a leului.

Nu minimizez nimic. 7% (în mediu pentru cele două) în trei luni este o ajustare lentă (şi neforţată!), pentru care am optat încă din prima publicaţie la acest subiect. Compară analiza mea iniţială la acest subiect şi comentariile economiştilor locali şi spune cine a fost mai aproape de adevăr.

Apropo, acelaşi Ioniţă, care în februarie era unul din principalii agitatori la acest subiect, de facto şi-a recunoscut înfrîngerea în această dezbatere virtuală (inclusiv acceptând că apocalipsa n-a avut loc anume din cauza contractării damatice a importurilor, canal pe care am pus accent începând cu prima mea publicaţie la acest subiect). Citez din ultimul Monitor Economic, apărut la câteva zile după publicaţia acestui ultim post pe culiuc.com:

La momentul actual şi pe parcursul 2009, nu se aşteaptă presiuni masive asupra deprecierii leului moldovenesc. Oferta de valută, manifestată în principal prin exporturi şi remitenţe, a scăzut relativ proporţional cu consu¬mul de valută, poziţia majoritară în componenţa căreia fiind reprezentată de importuri. Astfel, BNM nu a întâmpinat prea mari dificultăţi privind contracararea aşteptărilor populaţiei de devalorizare a leului de după alegerile parlamentare, fiind făcută o infuzie de aproximativ 180 milioane USD peste necesităţile reale ale economiei pe parcursul primului trimestru. În consecinţă, această sumă s-a transferat din rezervele BNM în rezervele valutare ale populaţiei, care inevitabil vor reintra în circuitul economic în cazul reducerii aşteptărilor negative faţă de puterea leului naţional.

Mai interesant e altceva -- Monitorul Economic practic recunoaşte că Ioniţă (editorul trimestrialului) a dat greş şi la un alt subiect conex. Anterior el afirma că o mare parte a întrărilor de valută în sistemul bancar aveau caracter speculativ (carry trade clasic). Însă această afirmaţie este practic incompatibilă cu ultima frază din paragrafului citat:

această sumă [180 mil USD] s-a transferat din rezervele BNM în rezervele valutare ale populaţiei, care inevitabil vor reintra în circuitul economic în cazul reducerii aşteptărilor negative faţă de puterea leului naţional.

Observă că dacă o bună parte din anterioarele întrări de valută erau să fie speculative, apoi aceşti dolari speculativi urmau să fie primii care fugeau în cazul unei potenţiale căderi a leului. Cu alte cuvinte, cele 180 mil. USD urmau să fie transferate nu în rezervele valutare ale populaţiei (o mişcare internă), ci să părăsească ţara totalmente (cum s-a întâmplat în alte ţări ale Europei de Est, unde carry trade într-adevăr constituia o parte importantă a ântrărilor).

Există două metode să reconciliem afirmaţiile mai vechi ale lui Ioniţă cu citatul din ME: (1) carry trade niciodată n-a jucat un rol important, şi deci Ioniţă greşea anterior sau (2) dolarii speculativi au părăsit ţara (şi deci nu s-au transferat în rezervele populaţiei) şi atunci Ioniţă şi coautorii greşesc acum.

27

Mihai Bologan
23 iunie 2009 23:06

Alexandru, V.Ionita chiar la o conferinta de presa a mea, pe timpurile cind eram la IDIS, a spus ca 2 mlrd de USD circula prin economia MD si ca reprezinta capital speculativ. Stiu si cum se face Monitorul Economic si inteleg si de ce prognozele n-au cum sa se infaptuiasca. Nu ma intreba de ce nu mai lucrez acolo.

O singura intrebare atunci: economia e un capitol incheiat doar pe net, nu?

Oriucum, sper ca interesul tau pt economie mai e viu si vei reveni in curind si pe net.

28

Ion
24 iunie 2009 13:19

Mda, s-a adeverit pina la urma ca Ionita este mai mult palavragiu populist sa prinda priza la urechea populatiei, decit un economist iscusit si echilibrat. Scuzata sa-mi fie lipsa de modestie si vin cu careva critici la adresa lui ionita...Sint masterand la ASE Bucuresti si ca orice persoana interesanta de tot ceea ce pulseaza economic si nu numai in Moldova incerc sa ma inspir si din alte surse de informare decit cele oficiale, deseoari m-am convins ca declaratiile celor de la IDIS (implicit prin Mon. Economic) au fost contrazise chiar de ei, in particular de Ionita. E cam fluturatic baiatul asta, o mai spun inca o data deoarece am auzit mai multe interventii radio de a lui in Romania, dar si am citit prin presa romaneasca ceea ce a mai declarat, Ziarul Financiar, Capital, Saptamina Financiara etc.
Inca o data scuzele mele pentru critici. Apropos, cunosc ca candideaza la parlamentare pe listele PLDM, mda...

29

eu
24 iunie 2009 15:23

dle culiuc in primul rand nu ma criticati pe mine. Am hotarat sa intervin deoarece am observat ca toate studiile/afirmatiile facute in RM si de catre cei din RM sunt criticate de catre dumneavoastra.

Or, consifer inadmisibil acest lucru, din contra ar fi cu mult mai bine sa veniti cu un sfat bun si nu cu jigniri sau atacuri la persoana.

Personal am avut ocazia sa citesc Growth Constraints...si dupa parerea mea sunt multe afirmatii dubioase. Dar aceasta nu insemna ca trebuie sa jignesc pe cineva.Nu cred ca la Harvard ivata acest lucru.

Despre PIB potential si la hohote. Eu nu as fi atat de categoric. Cu siguranta puteti gasi foarte multe studii unde a fost calculat PIB potential in tarile ECE folosind HP. Cea mai apropiata tara este Romania. Si tin sa mentionez ca in toate aceste tari evolutia PIB cunoaste rupturi structurale.

Nu am inteles ideea cu plagiatul. Din cate vad si am mai verificat odata, s-a folosit acelasi mecanism de testare, intr-o parte prin o regresie bazata pe MCCMP (metoda celor mai mici patrate), iar in alta VAR. Atunci apare intrebarea ce trebuie de facut ca sa fie "intuitie economica". Daca stim ca in RM din cauza calitatii datelor statistice este complicat de gasit corelatii chiar intre variabile care in mod evident ar trebui sa fie corelate.


30

Ghenadie
24 iunie 2009 17:58

Inteleg ca nu e momentul sa intervin cu intrebari la comentatorii postului, pt ca nu e corect fata de autorul blogului, asa ca am sa pun o intrebare retorica. Dle Bologan, de ce ati parasit IDIS-ul? sau poate IDIS-ul va parasit? a gresi e omeneste, e lucru stiut, dar conteaza cine recunoaste, nu cine afirma verzi si uscate ascunzindu-se dupa niste rinduri. Succese in continuare dle Culiuc.

31

Mihai Bologan
25 iunie 2009 10:15

Ghenadie: la intrebari retorice nu raspund, mai ales pe bloguri straine. Ar fi bine sa-ti scrii numele complet (desi presupun cine esti) si eventual sa ma contactez pe email/tel daca ai intrebari

32

ryunoske
27 iunie 2009 12:19

Cine a făcut statisticile?
Care este sursa oficială?

33

nina
30 iunie 2009 13:12

pentru "eu"...
daca R.Moldova nu are suficiente date statistice, de ce mai faceti atitea adaptari(sa nu zic plagiat), cu cercetarile mondiale. R.moldova inca nu are economie(s-ar putea vorbi peste vre-o 20 ani) asa ca modelele econometrice sunt pentru perspectiva...
ceea ce tine de calcularea PIB, datele se modifica de la perioada la perioada (in 2009 se fac modificari pentru 2006,2007,2008) asa ca in afara de economie tenebra(care constituie 90%) in R.Moldova alta nu exista.
Nu se pot compara economiile avansate cu piata moldoveneasca, uite ei de atita dezvoltare au infruntat atitea crize, dar la noi 18 ani numai in criza ne aflam, si trebuie sa recunoastem, pentru a avea statut de tara civilizata ar mai trece citeva decenii...

35

Ion
16 octombrie 2009 18:56

Alexandru bună seara,
deşi ştiu că e mică probabilitate să răspunzi, încerc totuşi.
Ce facem cu previziunile pentru perioadele următoare? Ai putea să ne recomanzi vreun expert care ar putea să dea o presupunere cât-de-cât logică referitor la ce se va face în anul viitor? Va forţa BNM scăderea leului sau nu?
Mulţumesc.

36

Alexandru Culiuc
16 octombrie 2009 19:07

Ion, nici nu mai urmaresc statisticile pentru Moldova, dar nici nu pot sa ma pronunt la acest subiect. As crede ca multe se vor clarifica la incheierea misiunii FMI la Chisinau (si mai multe -- dupa publicarea Staff Report-ului misiunii). In plus, e greu sa prognozezi exact comportamentul unei organizatii (BNM) la momentul cind este lipsita de condicator.

37

Vitalie
19 octombrie 2009 19:31

Totusi, Alexandru, cum crezi, in cazul in care nu se va reusi alegerea presedintelui, FMI si BM in ce masura au sa sustina guvernul RM?
Si tot dupa tine care ar fi actiunile ce ar urma sa fie intreprinse de guvern acum: reducerea salariilor bugetarilor, ridicarea cotei TVA, altele?
Cat este de binevenita sustinerea leului de catre BNM si cine crezi ca ar fi un candidat bun pentru pozitia de guvernator al BNM?
Chiar ma intereseaza ce crezi?

38

Alexandru Culiuc
19 octombrie 2009 20:08

Vitalie, ciar daca cunosteam raspunsurile la toate intrebarile tale (nu le cunosc -- pentru asta ar trebui sa fiu la curent cu date macroeconomice recente si sa cunosc tot ceea ce discuta FMI cu autoritatile), chiar crezi ca as putea sa-ti raspund?

39

Ion
16 decembrie 2009 17:35

Iată că a venit sfârşitul anului 2009 şi ne-am confruntat cu o depreciere bruscă a leului. Că trebuia să aibă loc - nici un dubiu. Cum însă a fost făcut - e altă întrebare.
Alexandru, e etic sa faci brusc o aşa depreciere?
Mulţumesc.

40

Alexandru Culiuc
19 decembrie 2009 18:38

Ion, am scris de mai multe ori că nu pot comenta politicile economice din Moldova. Dar oricare model al contului curent cu agenţi forward-looking (vreo derivată de la Krugman-Flood-Garber) demonstrează că încercarea de a deprecia lent moneda naţională se va solda cu pierderi mari de rezerve valutare (în special în caz dacă semielasticitatea cererii pentru lichiditate faţă de rata nominală a dobânzii este relativ înaltă, cum este cazul economiilor puternic dolarizate. but those are just technical details...). Agenţii, cunoscând că moneda naţională se va deprecia şi mai mult în viitor, se debarasează de ea din timp (procurând valută străină). Pentru a păstra ritmul lent de depreciere, banca centrală urmează să satisfacă această cerere speculativă de valută din contul rezervelor. De regulă, unul din obiectivele deprecierii este menţinerea rezervelor valutare la un nivel adecvat. După cum vezi, o depreciere lentă, invers, oferă toate premizele pentru scăderea lor bruscă (în urma unui atac speculativ). Ergo...

Cât ţine de etic sau ba... Dacă zici că deprecierea „trebuia să aibă loc - nici un dubiu” înseamnă că nu te-a afectat nicicum. Ca un rational forward-looking agent, te-ai pregătit din timp transferându-ţi economiile în alte valute.

41

Vitalie
23 decembrie 2009 18:34

Poate nu cunosti, Alexandru, dar intre timp au fost introduse noi restrictii vizavi de procurarea si pastrarea valutei straine de catre persoanele juridice: poate fi procurata valuta si pastrata doar pentru un termen de 7 zile, dupa aia, in cazul in care nu a fost folosita esti obligat sa o vinzi si sa pastrezi in lei. Da este o masura care poate fi "depasita", dar care oricum creaza un disconfort adaugator. La multe altele.
Cat priveste deprecierea leului - este o conditie impusa de catre institutiile donatoare (cel putin asa cred eu) si guvernul&banca nationala "incearca sa o respecte". Dar fara mult succes deoarece: 1) oamenii au inceput sa "creada" in LEU din perioada "stabilitatii" comuniste; 2) multi nici nu mai au atat de mari rezerve de lei. Totodata piata valutara nu inregistreaza o insuficienta de dolari sau euro, dimpotriva.
Poate se va inviora putin de sarbatori, dar ce va si cum va urma nu-mi prea dau seama.
Oricum nu cred ca este cazul unui scenariu optimist, indeosebi tinand cont de faptul ca am intrat deja in alta campanie electorala.

42

Ion
30 ianuarie 2014 16:08

Iată că e 30.01.2014. Nimeni nu vrea să îşi asume nişte tendinţe. Ce e de făcut?

Adauga Comentariu


HTML admisibil: a href, b, i, br/, p, strong, em, ul, ol, li, blockquote, pre